Essays on empirical macroeconomics

Resumen

El crack financiero que comenzó en los Estados Unidos en 2007 se extendió rápidamente a muchas economías avanzadas y emergentes y se transformó en la crisis financiera mundial más grave desde la Gran Depresión. El contagio a la economía real ha sido particularmente grande y dio lugar a recesiones en la mayoría de los países avanzados. Estos acontecimientos han planteado una serie de importantes preguntas acerca de los vínculos entre el sector financiero y las fluctuaciones económicas, así como de la eficacia de las políticas fiscales, monetarias y macroprudenciales en este contexto. La literatura emergente, ejemplificada por el trabajo de Jermann y Quadrini (2012), demuestra que las perturbaciones financieras juegan un papel crucial en la generación de los movimientos del ciclo económico, especialmente a través de la demanda de trabajo. Por otra parte, Borio (2014) y Aikman, Haldane y Nelson (2014) argumentan que las fricciones financieras dan lugar a ciclos financieros distintos del ciclo económico, que se caracterizan por una menor frecuencia y mayor amplitud. Ignorar estas características puede socavar el poder de la política económica, sin embargo, aun cuando estos hechos sean tenidos en cuenta, las políticas convencionales pueden no ser suficientes para estimular la economía. Por ejemplo, algunos países pueden utilizar la política monetaria tradicional para afectar al ciclo financiero, pero para otros, como los que están en una trampa de liquidez, esta opción no está disponible. Otros pueden tener una alta deuda y menos margen para llevar a cabo una política fiscal contracíclica. Además, la experiencia reciente de los estados miembros de la Unión Europea ha demostrado que en los países altamente integrados, el éxito de un marco normativo común depende en gran medida del grado de la convergencia económica. De hecho, la particularmente lenta recuperación de la última recesión sugiere que la diversidad estructural y divergencia económica puede poner en peligro el enfoque político de talla única ("one size fits all") defendido por los partidarios de la unión político-económica. Motivado por los nuevos retos planteados por la crisis financiera de 2007-2008, el objetivo de mi tesis es contribuir al campo de la macroeconomía empírica desde una perspectiva econométrica aplicada. La tesis consta de tres artículos independientes en su contenido, sin embargo el denominador común que une a todos ellos es la alta relevancia de sus implicaciones para el diseño de políticas económicas óptimas en el futuro próximo. Los dos primeros ensayos se centran en dos aspectos clave de los vínculos macrofinancieros. El Capítulo 1 investiga la relación entre las fricciones financieras y el rendimiento del mercado laboral, y explora cómo las contracciones de crédito privado en particular afectan a las fluctuaciones en el desempleo. El Capítulo 2 analiza las diferencias en el impacto de las políticas fiscales a lo largo del ciclo de crédito. Basándose en la conjetura de que los multiplicadores fiscales dependen fundamentalmente del entorno financiero, el estudio examina cómo los efectos de los cambios en el gasto público varían dependiendo del estado de los mercados de crédito, según sea esta expansivo o contractivo. Por último, la creciente inestabilidad en la Unión Europea y la incertidumbre sobre la moneda común en los años recientes ha dejado claro que, en los países altamente integrados, la convergencia económica constituye un requisito previo para el correcto funcionamiento de las políticas estructurales y monetarias comunes. Por lo tanto, el Capítulo 3 trata de comprender la evolución de la convergencia macroeconómica en la Unión Europea en los últimos cuarenta años. A continuación paso a describir cada uno de los capítulos con más detalle. El primer capítulo investiga la relevancia empírica de las imperfecciones en el sector financiero para la dinámica del mercado de trabajo. Este tema es de gran importancia debido principalmente a las graves consecuencias de un alto nivel de desempleo que deben ser tenidas en cuenta por los políticos. El análisis de las interacciones entre los mercados financieros y laborales ha inspirado en una nueva línea de investigación sobre macrofinanzas tras el estallido de la reciente crisis financiera mundial. Desde entonces, una gran cantidad de estudios ha documentado el papel de los factores financieros en la conformación de las fluctuaciones macroeconómicas (por ejemplo, Brunnermeier, Eisenbach y Sannikov, 2012, y los artículos a los que hacen referencia), y hay pruebas convincentes de que las fricciones que subyacen a las crisis financieras se derivan principalmente - aunque no exclusivamente - de los desajustes en los mercados de crédito (Schularick y Taylor, 2012). Además, otras contribuciones relacionadas sugieren que un canal clave a través del cual estas perturbaciones se propagan directamente a la economía real es la demanda de trabajo. Por ejemplo, Jermann y Quadrini (2012) desarrollan un modelo que incorpora deuda y financiación del capital para estudiar los efectos macroeconómicos de los fallos en el sector financiero, y demuestran que los shocks de crédito han desempeñado un papel importante en la dinámica del mercado de trabajo y de la producción en la economía de los Estados Unidos en las últimas décadas. Bentolila, Jansen, Jiménez y Ruano (2013) y Chodorow-Reich (2014) analizan el impacto de los grandes shocks de oferta de crédito en el empleo a nivel empresarial en España y en los EE.UU., respectivamente. Ambos artículos explotan las diferencias en las condiciones crediticias al comienzo de la Gran Recesión, y muestran que las reducciones inesperadas en los préstamos bancarios tienen un efecto considerable en el nivel de empleo. A pesar de la creciente literatura sobre los posibles mecanismos por los que las variables financieras y reales interactúan, los trabajos empíricos que abordan los vínculos entre las fricciones financieras y la evolución del mercado de trabajo desde una perspectiva global son escasos. En este artículo se pretende llenar este vacío proporcionando nueva evidencia sobre la relación entre las contracciones de crédito privado y el desempleo en un análisis comparativo de varios países a lo largo del tiempo. En particular, examino el impacto de las caídas en el nivel de crédito privado sobre el desempleo, utilizando un panel de 20 países de la OCDE que abarca el período 1980-2013, desde tres dimensiones. En primer lugar, proporciono una medida directa del grado en que las contracciones del crédito afectan el desempleo total, juvenil y de larga duración. En segundo lugar, exploro la hipótesis de que las reducciones en el volumen de crédito que surgen después de las expansiones crediticias altamente apalancadas tienden a ser seguidas por un desempleo más grave y un periodo de recuperación más lento. Esta conjetura se apoya en la idea de que el aumento del apalancamiento eleva la fragilidad financiera de la economía debido a la asunción de riesgos excesivos y criterios en la concesión de préstamos más laxos, mientras que un mayor volumen de deuda privada se va acumulando (por ejemplo, Pagano y Pica, 2012; Jordá, Schularick y Taylor, 2013). En tercer lugar, también investigo el papel de las instituciones del mercado laboral, ya que la variación en el tamaño del impacto durante las contracciones puede deberse a diferencias en la flexibilidad de la regulación laboral (Blanchard y Wolfers, 2000; Nickell, Nunziata y Ochel, 2005). En cuanto al marco metodológico, el efecto dinámico de las contracciones de crédito sobre el mercado de trabajo se identifica mediante el uso de un enfoque de predicción directa propuesto por Jordá (2005). En concreto, la senda media acumulada del desempleo para el conjunto de países se calcula con el método de proyecciones locales para los años siguientes al comienzo de un episodio contractivo. Para ello, construyo un indicador binario de las contracciones de crédito para cada país de la muestra empleando el algoritmo de Bry y Boschan (1971). Las funciones de respuesta al impulso se estiman por separado para el desempleo total, juvenil y de larga duración. La variación diferencial en la respuesta del desempleo es capturada a través de la distinción entre los efectos de las caídas de crédito graves y no graves, donde una contracción se clasifica como grave si la disminución en el crédito privado se encuentra en el cuartil superior de todas las contracciones de crédito detectadas en la muestra, y como no grave en caso contrario. Para estudiar cómo el grado de desempleo varia con la intensidad del apalancamiento financiero de una economía, extiendo el modelo base con un término de interacción que mide la tasa de variación anual del crédito privado en cada episodio expansivo que precede a una fase de contracción del crédito. En la última parte del análisis, relaciono el indicador binario de las contracciones de crédito con distintos niveles de regulación laboral definidos por un índice compuesto de la flexibilidad del mercado laboral. Esto me permite explicar cómo las fricciones del mercado laboral pueden amplificar los efectos adversos de los colapsos de crédito. Los potenciales problemas de endogeneidad se abordan mediante la realización de varios análisis de sensibilidad, incluyendo la estimación del impacto de las contracciones de crédito que comienzan durante expansiones económicas, especificaciones alternativas del modelo de referencia y un análisis submuestral para ver si los resultados son robustos a la exclusión de la Gran Recesión. Los resultados del primer capítulo revelan que las disrupciones en el mercado de crédito privado pueden generar grandes fluctuaciones de desempleo. Para comprender la importancia cuantitativa de los resultados, las contracciones de crédito representan entre un tercio y la mitad del aumento total del desempleo en la muestra en los cuatro años siguientes al comienzo de una contracción. El efecto máximo se produce, en promedio, dos años después del comienzo de la caída del crédito y su duración total es mayor de cuatro años. Una contracción del crédito en un país de la OCDE suele ir seguida por un aumento de casi un 1% en el desempleo total en su máximo. El impacto en los trabajadores jóvenes es aún más pronunciado, ya que aumenta su tasa de desempleo en más de un 2,4%. Los efectos duraderos de la caída de crédito en el desempleo de larga duración indican un alto grado de persistencia y lenta recuperación. Además, las contracciones de crédito graves van seguidas por un mayor aumento en las tasas de desempleo que las caídas en el nivel de crédito más leves, con diferencias por valor de un 2% a medio plazo. Por otra parte, los resultados proporcionan evidencia de que las contracciones de crédito que siguen a las expansiones con alto apalancamiento financiero - en lugar de bajo apalancamiento financiero - generan, en promedio, incrementos hasta cinco veces mayores en el desempleo. Por último, la gravedad del impacto depende en gran medida de la flexibilidad de las instituciones del mercado de trabajo. Contracciones crediticias en las economías con regulaciones laborales más rígidas producen una tasa de desempleo sustancialmente más alta, especialmente entre los jóvenes. La evidencia empírica sobre los vínculos entre la dinámica del mercado financiero y laboral exige un replanteamiento en el diseño de estrategias y de ajustes significativos en las decisiones políticas, mediante la incorporación del canal de la transmisión crediticia hacia el desempleo. Bajo la premisa de que las contracciones de crédito pueden transmitirse al mercado laboral, las políticas económicas dirigidas a la mejora de la regulación financiera y una mejor supervisión macroprudencial deberían ser capaces de mitigar las consecuencias negativas que las disrupciones de crédito provocan. Por otra parte, el artículo pone de relieve una preocupación existente a la que se enfrentan varias economías de la OCDE acerca de la actual salida de los jóvenes y los desempleados de larga duración de la población activa tras la reciente crisis financiera. El segundo capítulo estudia los efectos macroeconómicos de los cambios en el gasto público a lo largo del ciclo de crédito. En un entorno económico como el de las últimas tres décadas, no es posible entender las fluctuaciones del ciclo económico y sus implicaciones políticas sin comprender el ciclo crediticio. Por un lado, los episodios de exceso de endeudamiento privado suelen ser seguidos por una crisis financiera que implica una contracción de los mercados de crédito y una caída fuerte de la actividad económica (por ejemplo, Mendoza y Terrones, 2012; Schularick y Taylor, 2012). Por otra parte, las crisis económicas asociadas con la caída de crédito tienden a ser más profundas y más prolongadas que las recesiones normales (Reinhart y Rogoff, 2009; Jordá et al., 2013). Además, la evidencia empírica sugiere que los ciclos de crédito tienen una frecuencia mucho menor y una mayor amplitud que los ciclos económicos tradicionales (Aikman, Haldane y Nelson, 2014). La incorporación de estas características fundamentales que han operado durante más de un siglo en las economías industrializadas plantea nuevos retos para los economistas, así como para el diseño de políticas económicas en todo el mundo. De hecho, los fallos revelados por la Gran Recesión han dado lugar a un intenso debate sobre los vínculos entre la macroeconomía y las finanzas, y han impulsado el estudio de las interacciones entre los ciclos económicos y financieros en la investigación de vanguardia. En los años recientes se han propuesto una gran variedad de medidas para hacer frente a las subidas explosivas de crédito y las posteriores caídas, cómo intervenciones más activas de la política monetaria y nuevos instrumentos de política macroprudencial (por ejemplo, Mishkin, 2009; Gertler y Karadi, 2011; Borio y Zhu, 2012). Además, dado que las políticas monetarias convencionales suelen ser ineficaces durante las trampas de liquidez con tasas de interés próximas a cero, las herramientas fiscales han ganado cada vez más atención a raíz de la última crisis económica. No obstante, a pesar del auge de los estudios sobre el impacto de las políticas fiscales, la eficacia de las intervenciones del gobierno en resolver los desequilibrios financieros sigue siendo una pregunta abierta (Corsetti, 2010; Kuester, Meier y Müller, 2010; Ilzetzki, Mendoza y Vegh, 2013). Por lo tanto, el objetivo de este segundo capítulo es el de arrojar nuevas luces sobre las implicaciones del entorno financiero para el diseño de las políticas fiscales, mediante el análisis de los efectos macroeconómicos de los cambios en el gasto público a lo largo del ciclo de crédito. A este respecto, el estudio contribuye también a una creciente literatura que emplea modelos no lineales para evaluar el impacto de la política fiscal en expansiones y recesiones económicas, incluyendo Auerbach y Gorodnichenko (2012, 2013) y Riera-Crichton, Vegh y Vuletin (2015). En el análisis econométrico, estimo funciones de respuestas al impulso dependientes del estado para un panel de 24 países de la OCDE entre 1985 y 2012 utilizando el método de proyecciones locales introducido por Jordá (2005), en el cual el tamaño del multiplicador depende del estado del ciclo crediticio. En concreto, los multiplicadores fiscales son evaluados bajo las condiciones financieras más extremas, es decir, durante los episodios de auge explosivo del crédito y las caídas de crédito más severas. Los shocks fiscales, es decir, las innovaciones imprevistas en el gasto público, se identifican utilizando los errores de predicción de las proyecciones del gasto público de la OCDE. Adicionalmente, al distinguir entre shocks positivos y negativos, el enfoque no lineal permite cuantificar la respuesta de las economías a los estímulos y medidas de austeridad fiscales en los diferentes regímenes del ciclo crediticio. Por último, a fin de evaluar la capacidad de la política fiscal en la reducción de los efectos adversos del ciclo de crédito, también exploro sus efectos en los componentes claves de la demanda privada, como consumo e inversión, y también en del desempleo. Una mayor comprensión de los mecanismos de transmisión subyacentes deberían ayudar a enmarcar las decisiones de las políticas fiscales con el fin de dominar el sobrecalentamiento de la economía durante los auges de crédito excesivos, y revertir la espiral descendente de la demanda agregada cuando llegue la caída. Las conclusiones de este artículo establecen la importancia de la situación de los mercados de crédito para predecir el grado en que la intervención fiscal puede tener eficacia en las economías de la OCDE. Los tres resultados principales que emergen son los siguientes. En primer lugar, las respuestas al impulso específicas para cada régimen muestran una reacción fuerte y estadísticamente significativa del PIB real a los shocks de política fiscal durante los episodios de contracciones crediticias severas. Por el contrario, cuando el crecimiento del crédito es excesivo, la respuesta promedia de la producción a un cambio en el gasto público es cercana a cero y no es significativa en términos estadísticos. En segundo lugar, la distinción entre los aumentos y disminuciones en el gasto del gobierno revela que una postura fiscal contracíclica es deseable tanto en las etapas en las que los mercados de crédito son disfuncionales, como cuando la acumulación de crédito es abundante. A pesar de que los shocks de gasto público positivos podrían estimular la economía en los períodos de grandes expansiones de crédito, la consolidación durante los años de auge puede ayudar a incrementar el espacio fiscal para estabilizar el sector financiero e impulsar la recuperación económica cuando los mercados de crédito se derrumban. Por lo tanto, el compromiso con la disciplina fiscal en el régimen expansionista puede facilitar la estabilidad macroeconómica en el largo plazo a un coste relativamente bajo. En tercer lugar, los multiplicadores del consumo privado, el desempleo, y en particular, la débil respuesta de la inversión privada durante las contracciones de crédito sugieren que las políticas fiscales podrían ser más eficientes si el gasto público se dirige directamente a reparar y fortalecer los balances privados. Compensar el sistema financiero a través del restablecimiento del flujo de crédito a la economía, a su vez, recuperaría la confianza del mercado, atraería inversión privada, y restauraría el crecimiento económico. El tercer capítulo investiga la evolución de la convergencia macroeconómica en la Unión Europea (UE). La severa recesión y el prolongado proceso de recuperación experimentada por varios miembros de la UE en los años recientes ha llevado a un renovado interés en la importancia de la convergencia económica en las economías altamente integradas, lo que implica que la convergencia constituye un ingrediente esencial para las políticas estructurales y monetarias comunes. Los países de Europa Occidental dieron importantes pasos hacia la integración económica en las últimas décadas, cómo la liberalización de los mercados de capital y de trabajo, la armonización de la política tributaria, y la fundación de la Unión Económica y Monetaria (UEM). Por otra parte, el Tratado de Maastricht de 1992 estableció una agenda para la convergencia macroeconómica antes de entrar en la unión monetaria, y la Comisión Europea ha presentado numerosas iniciativas políticas encaminadas a la reducción de las disparidades económicas regionales y la mejora de la competitividad entre los miembros de la UE (European Commission, 2007). Mientras tanto, en los países de Europa Central y Oriental (PECO) se llevaron a cabo importantes cambios políticos e institucionales en los años 1990. Estos procesos implicaron considerables ajustes macroeconómicos, por ejemplo, la transición de la economía planificada a la economía de mercado, la liberalización de los precios y la privatización de los activos estatales. Tras la transformación exitosa de su sistema político, legal y económico, estos países se han enfrentado a la tarea de ponerse al día con las economías de Europa Occidental (por ejemplo, Sachs, 1996). Basándose en la hipótesis de que una mayor integración económica entre los países puede dar lugar a un aumento en la convergencia de las rentas reales, este capítulo investiga como ha evolucionado la convergencia de la renta per cápita entre los 27 Estados miembros de la UE entre 1970 y 2010. El artículo conecta con una gran cantidad de trabajos empíricos sobre la convergencia macroeconómica en Europa. Previamente se han considerado una variedad de métodos, así como períodos de muestreo diferentes, tanto a nivel regional y nacional, y la literatura ha llegado a conclusiones mixtas hasta el momento. Por ejemplo, Sala-i-Martin (1996) analiza la convergencia en la renta real per cápita para 90 regiones que abarcan ocho países europeos entre 1950 a 1990 y encuentra que los ingresos regionales convergen a una velocidad moderada. En contraste, Canova (2014) y Corrado, Martin y Weeks (2005) no encuentran ninguna convergencia global entre las regiones de Europa Occidental, pero detectan grupos de convergencia regional en toda Europa, que están fuertemente correlacionados con la ubicación geográfica y las características económicas. Otra línea de investigación sugiere que las diferencias en los atributos estructurales (por ejemplo, la tecnología de producción, las preferencias, y las políticas gubernamentales), así como las condiciones iniciales (por ejemplo, el stock inicial de trabajo y de capital físico y humano) son predictores significativos de la formación de clubes de convergencia (véase, por ejemplo, Durlauf y Johnson, 1995; Galor, 1996; Bartkowska y Riedl, 2012). En consecuencia, la convergencia de las rentas reales entre los países europeos sigue siendo un tema muy controvertido. Por esta razón, además de centrarse en la identificación de los clubes de convergencia, el tercer artículo analiza los diferentes tipos de dinámicas de transición económica en el camino hacia la convergencia. Este amplio enfoque permite ofrecer un exhaustivo conjunto de hechos estilizados sobre la convergencia económica en la UE. El estudio emplea una prueba de convergencia empírica derivada de un modelo de crecimiento neoclásico, aumentado con el progreso tecnológico endógeno que difiere entre países y a lo largo del tiempo. El modelo presentado por Phillips y Sul (2007) captura una forma de convergencia comparable al concepto de la sigma-convergencia condicional, que se refiere a la reducción de la dispersión de la renta entre países ricos y pobres, después de controlar por las características específicas de cada país. Hay varias razones que justifican la elección de esta metodología. Desde un punto de vista teórico, el método no se basa en el progreso tecnológico homogéneo entre países y a lo largo del tiempo, que es una suposición muy restrictiva, no obstante, ampliamente utilizada en la literatura existente. Otra gran ventaja de esta técnica es que, a diferencia de otros métodos de series temporales, no requiere la existencia de tendencias estocásticas comunes y, por tanto, permite que las trayectorias de transición individuales sean transitoriamente divergentes. Esto implica que la transición de cada economía hacia el nivel de estado estacionario de la renta real per cápita sólo depende de las tasas de crecimiento tecnológicas en cada país. En consecuencia, es posible trazar la senda de transición de cada economía hacia el nivel de renta correspondiente con el estado estacionario individualmente, lo que permite estudiar distintos tipos de transición económica, por ejemplo, la divergencia temporal seguida por una aproximación económica y convergencia. Además, el modelo de factores no lineal puede distinguir entre convergencia a un único estado estacionario común a todas las economías, tal y como predice el modelo neoclásico de crecimiento, y divergencia total. Por otra parte, la prueba de convergencia se puede aplicar de forma iterativa, con el fin de identificar grupos de países convergentes dentro del panel, o bien, los denominados clubes de convergencia. De acuerdo con la hipótesis de la existencia de "club de convergencia" propuesta originalmente por Azariadis (1996) y Galor (1996), el modelo de crecimiento neoclásico en realidad es capaz de generar múltiples equilibrios; los países con estructuras económicas idénticas no tienen que converger necesariamente a una misma senda de crecimiento de equilibrio, sino que algunos países pueden converger a un estado estable de alto nivel de rentas, mientras que otros pueden hacer frente a una trampa de la pobreza. Por último, otra característica atractiva de este enfoque econométrico es que también mide la velocidad y el grado de convergencia. Este capítulo ofrece resultados relevantes sobre los aspectos económicos de la aproximación exhibida por los nuevos miembros de la UE a la luz de los cambios institucionales y los procesos de ajuste macroeconómicos experimentados en las últimas décadas. Varias conclusiones importantes surgen de este análisis. Primero, no existe convergencia de la renta real per cápita en la UE. Este resultado es robusto bajo cualquier horizonte temporal considerado. En cambio, se identifican subgrupos dentro del panel que convergen hacia diferentes equilibrios de estado estacionario. En segundo lugar, los vínculos regionales parecen jugar un papel significativo en la determinación de la formación de clubes de convergencia. En tercer lugar, los países de la eurozona pertenecen a subgrupos distintos, por lo tanto la agrupación no está necesariamente relacionada con la pertenencia a la UEM. En cuarto lugar, hay una clara separación entre los PECO y los antiguos miembros de la UE en el largo plazo, lo que sugiere que, a pesar de que los PECO han exhibido un mayor crecimiento de la renta real que la media de la UE durante los últimos 40 años, esto no ha sido suficiente para eliminar las diferencias en las rentas reales per cápita entre los países. Por último, la evidencia empírica destaca un retroceso gradual de los países mediterráneos, lo que se ha traducido en una división a lo largo de la dimensión Sur-Este vs. Norte-Oeste a mediados de los años noventa. En resumen, el fracaso de la convergencia dentro de la UE transmite el mensaje clave de que la hipótesis de una Europa "a varias velocidades" (Alesina y Grilli, 1993) prevalece casi treinta años después de la ampliación del Mediterráneo y una década después de la ampliación del Este. Los resultados documentados en este artículo enfatizan la falta de reformas estructurales que mejorarían el crecimiento económico en los países de la UE, lo que representa una amenaza para el logro de la convergencia real en el futuro próximo. Por otra parte, a pesar del hecho de que las economías de los PECO pasaron por cambios profundos a partir de principios de los noventa, lo que indica un cierto grado de convergencia hacia el Oeste, el momento y el ritmo de la integración económica parece ser crucial, ya que la integración prematura puede limitar la senda de crecimiento de una economía debido a su punto de partida potencialmente inferior. Por lo tanto, a la luz de la nueva ampliación de la UE, las autoridades deben tener en cuenta las diferencias persistentes entre las economías europeas, que también puede facilitar la gobernanza económica y la coordinación de la política internacional en el futuro. La economía mundial no está en buena forma. Han pasado ocho años desde el inicio de la Gran Recesión en diciembre de 2007, sin embargo, las consecuencias de la crisis seguirán persiguiéndonos hoy en día. El fin de la recesión fue oficialmente declarado en los EE.UU. en 2009, sin embargo, no se ha hecho prácticamente ningún progreso que permita alcanzar el potencial económico que el país tuvo antes de 2007. El crecimiento económico ha promediado menos de 2.5 por ciento, mientras que la inversión privada se ha estancado durante los últimos cinco años. El decepcionante rendimiento económico ha llevado a los economistas a volver a evaluar la hipótesis de "estancamiento secular", según la cual las limitaciones estructurales de la economía hacen que la demanda agregada adecuada y el crecimiento sostenible sean difíciles de lograr (por ejemplo, Summers, 2015). Mientras tanto, uno de los mayores poderes de la economía mundial, la Unión Europea, sigue estando al borde del colapso. El crecimiento es anémico, y la desigualdad socio-económica va aumentando. Algunos aspectos destacados de los retos a los que los políticos se enfrentan hoy en día incluyen: el desempleo que sigue siendo alto en muchos países europeos, con tasas en España y Grecia por encima del doble de la media de la UE y la situación es aún peor cuando se trata de los jóvenes; los tipos de interés oficiales del Banco Central Europeo se han reducido hasta su límite inferior, pero ha sido insuficiente para compensar la caída de la demanda debido la disminución de la riqueza real y financiera y a las medidas de austeridad fiscal implementadas en varios países. Mientras escribo estas líneas, los miembros de la UE están haciendo los preparativos para una posible salida de Grecia de la zona euro. Además, tras las elecciones generales de 2015 en el Reino Unido, el reelegido primer ministro, David Cameron reiteró su compromiso de celebrar un referéndum sobre la permanencia o salida de Gran Bretaña de la Unión Europea en 2017. Por último, se ha confirmado que los países de Europa Central y Oriental no han logrado cerrar la brecha que les separa del nivel de renta de la mitad más rica del continente. Encontrar la manera de superar estos problemas sigue siendo una tarea clave para los economistas en el futuro, y espero que mi tesis contribuya al menos en una pequeña parte de este esfuerzo.